Анализ рисков инвестиционного проекта

ФЕДЕРАЛЬНОЕ ГОСУДАРСТВЕННОЕ ОБРАЗОВАТЕЛЬНОЕ
УЧРЕЖДЕНИЕ ВЫСШЕГО ПРОФЕССИОНАЛЬНОГО ОБРАЗОВАНИЯ
«СИБИРСКАЯ АКАДЕМИЯ ГОСУДАРСТВЕННОЙ СЛУЖБЫ»
Кафедра экономической теории
Курсовая работа
по дисциплине: оценка инвестиций
«Анализ рисков инвестиционного проекта»
г. Новосибирск 2010

Содержание
Введение
Глава 1. Теоретические основы анализа инвестиционных рисков
1.1 Сущность и экономическая природаинвестиционных рисков
1.2 Классификация инвестиционных рисков
Глава 2. Анализ проектных рисков
2.1 Сущность анализа рисков проекта
2.2 Качественный анализ рисков
2.3 Количественный анализ рисков
Глава 3. Способы снижения степени рисков
Заключение
Список используемой литературы
Введение
Инвестиционный риск — это вероятность возникновения непредвиденныхфинансовых потерь в ситуации неопределенности условий инвестирования.
Опыт развития рыночных отношений показал, что инвестированиеявляется важнейшим источником экономического роста, финансовой основой прогресса.Объективный подход к инвестициям предполагает необходимость использования научнообоснованных механизмов управления, обеспечивающих максимальный учет действующихрисков, анализ эффективности реализуемых мероприятий и принятие оптимальных решенийпри осуществлении инвестиционных проектов.
Современные тенденции развития российской экономики показывают,что, несмотря на позитивные сдвиги последних лет, задача привлечения инвестицийстоит перед предприятиями пищевой промышленности по-прежнему остро. Возрастаниерисков инвестирования затрудняет выбор наиболее доступных и целесообразных способовфинансирования, определяет потребность в использовании нетривиальных схем и механизмови требует реализации эффективных защитных мероприятий. Несмотря на значительныйотечественный и особенно зарубежный опыт риск-менеджмента инвестиционных проектов,в настоящее время отсутствует научно обоснованная система управления проектнымирисками. Кроме того, возрастающая динамичность экономических процессов определяетнеобходимость разработки и применения новых эффективных механизмов риск-менеджмента.Именно поэтому теоретическое обоснование методических подходов, разработка научно-практическихрекомендаций являются актуальным и значимым.
Целью данной курсовой работы является исследование инвестиционныхрисков и изучение методов снижения рисков инвестиционных проектов.
Для этого были определены следующие основные задачи:
– изучить сущность и классификацию инвестиционных рисков;
– рассмотреть качественную и количественную оценку рисков;
– рассмотреть основные приемы и методы анализа рисков;
– рассмотреть способы снижения рисков.
Объектом курсовой работы является инвестиционные риски.
Предметом являются способы снижения инвестиционных рисков.
Глава 1. Теоретические основы анализа инвестиционныхрисков1.1 Сущность и экономическая природа инвестиционныхрисков
Заключительный этап анализа инвестиций — определение уровня риска,сопутствующего реализации проекта. Риск в рыночной экономике сопутствует любомууправленческому решению. Особенно это относится к инвестиционным решениям, последствия,принятия которых сказываются на деятельности предприятия в течение длительного периодавремени.
Выявление рисков и их учет составляют часть общей системы обеспеченияэкономической надежности хозяйствующего субъекта. Кроме учета рисков надежностьдеятельности организации оценивается также уровнями ее доходности и финансово-производственнойустойчивости.
Глобальной целью функционирования экономики страны является обеспечениеэкономической надежности всей ее системы. Прежде всего это способность экономическихи организационных решений обеспечить в определенных пределах регулируемость системыпо таким основным характеристикам, как: рентабельность (доходность), финансоваяустойчивость и требуемый уровень риска. Риск в данном случае выступает связующимзвеном между доходностью и финансовой устойчивостью каждой рассматриваемой системы,т.е. субъект хозяйствования (система) реализует свои цели при определенном уровнериска. При этом должна обеспечиваться минимизация затрат и максимизация устойчивости.
Риск[1] — это следствие возможного наступления какого-либо неблагоприятного или благоприятногособытия, которое в свою очередь проявляется из-за неопределенности. Под неопределенностьюздесь понимаетсянеполнота или неточность информации об условиях, связанныхс исполнением отдельных плановых решений, за которыми могут стоять определенныепотери или в некоторых случаях дополнительные выгоды.
Чаще всего в практике можно наблюдать три разновидности неопределенностей:
1. Незнание всего того, что может повлиять на деятельность организации;
2. Случайность. В любом прогнозируемом событии могут быть отклонения в результатекаких-то случайных внешних воздействий: это и отказ в работе оборудования, и срывв материально-техническом обеспечении процесса производства, и многое другое;
3. Неопределенность противодействия. Для фирмы в основном это непредсказуемоеповедение конкурентов и заказчиков продукции. Могут также быть: срыв в исполнениидоговорных обязательств по поставкам смежникам, неисполнение финансовых обязательствбанками, забастовки и конфликты в трудовых коллективах.
Под неопределенностью в анализе инвестиционных проектов[2]понимается возможность разных сценариев реализации проекта, которая возникаетиз-за неполноты или неточности информации об условиях реализации инвестиционногопроекта. Под риском в анализеинвестиционных проектовпонимается вероятностьосуществления неблагоприятного события (сценария), а именно вероятность потери инвестируемогокапитала (части капитала) и/или недополучения предполагаемого дохода инвестиционногопроекта.
Если говорить об основных причинах неопределенности параметровпроекта, то можно выделить следующие:
· Неполнота или неточность проектной информации о составе, значениях,взаимном влиянии и динамике наиболее существенных технических, технологических и(или) экономических параметров проекта;
· Ошибки в прогнозировании параметров проекта, связанные с необоснованнойэкстраполяцией прошлых тенденций на будущее;
· Ошибки в расчетах параметров проекта, обусловленные упрощениями приформировании моделей сложных технических или организационно-экономических систем;
· Производственно-технологический риск (риск аварий, отказов оборудованияи т.д.)
· Колебания рыночной конъюнктуры, цен, валютных курсов и т.д.
· Неполнота или неточность информации о финансовом положении и деловойрепутации предприятий-участников (возможность неплатежей, банкротства, срывов договорныхобязательств);
· Неопределенность природно-климатических условий, возможность стихийныхбедствий;
· Неопределенность политической ситуации, риск неблагоприятных социально-политическихизменений стране и регионе;
· Риск, связанный с нестабильностью экономического законодательстваи текущей экономической ситуации, условий инвестирования и использования прибыли.
Эти факторы неопределенности характерны для любых инвестиционныхпроектов. Неопределенность связана не только с неточным видением будущего, но ис тем, что параметры, относящиеся к настоящему или прошлому, неполны, неточны илина момент включения их в проектные материалы еще не измерены. (Например, проектпо разработке нефтяного месторождения опирается на проведенную оценку объектов запасовнефти, однако сама эта оценка является вероятностной).
1.2 Классификация инвестиционных рисков
Классификация рисков по видам используетсяпри анализе предпринимательского климата в стране, инвестиционного рейтинга отдельныхрегионов и решения иных задач.
Рассмотрим классификациюосновных факторов риска[3](табл.1)
Таблица 1
Классификация основныхфакторов рискаНаименование группы Тип фактора Содержание По возможности предвидения Априорные Определяются до начала анализа рисков Прочие Определяются в процессе анализа рисков По степени влияния системы управления проектом на факторы рисков Объективные или внешние
Факторы внешней среды, не зависящие непосредственно от самого участника проекта:
политические и экономические кризисы, конкуренция, инфляция,
экономическая обстановка, таможенные пошлины,
наличие или отсутствие режима наибольшего
благоприятствования и т.д. Субъективные или внутренние Субъективные факторы характеризуют внутреннюю среду организации — это производственный потенциал (уровень технического оснащения, предметной и технологической специализации, организации труда); кооперативные связи; тип контрактов с инвестором, заказчиком и т.д.
По масштабу
и (или)
вероятности
ожидаемых
потерь Высокий Значительные ожидаемые потери и высокая вероятность наступления рисковых событий Слабый Низкий уровень потерь Производственные факторы
Срыв плана
работ
Из-за:
недостатка рабочей силы или материалов;
запаздываний в поставке материалов;
плохих условий на строительных площадках;
изменения возможностей заказчика проекта, подрядчиков;
ошибок проектирования;
ошибок планирования;
недостатка координации работ;
изменения руководства;
инцидентов и саботажа;
трудностей начального периода;
нереального планирования;
слабого управления;
труднодоступности объекта
Далее рассмотрим общуюклассификацию рисков (табл.2)
Таблица 2
Общая классификация рисковКлассификационный признак Виды рисков в соответствии с классификацией По субъектам
человечество (планета) в целом
отдельные регионы, страны, нации
социальные группы, отдельные индивиды
экономические, политические, социальные и прочие системы
отрасли хозяйства
хозяйствующие субъекты
отдельные проекты
виды деятельности
прочие По степени ущерба
частичные — запланированные показатели, действия, результаты выполнены частично, но без потерь,
допустимые — запланированные показатели, действия, результаты не выполнены, но нет потерь,
критические — запланированные показатели, действия, результаты не выполнены, есть определенные потери, но сохранена целостность,
катастрофические — невыполнение запланированного результата влечет за собой разрушение субъекта (общества в целом, региона, страны, социальной группы, индивида, отрасли, предприятия, направления деятельности и пр.)
По сферам
проявления
экономические, связанные с изменением экономических факторов
политические, связанные с изменением политического курса страны
социальные, связанные с социальными сложностями (например, риск забастовок и пр.)
экологические, связанные с экологическими катастрофами и бедствиями
нормативно-законодательные, связанные с изменениями законодательства и нормативной базы
По источникам
возникновения
несистематический риск, присущий конкретному субъекту, зависящий от его состояния и определяющийся его конкретной спецификой
систематический риск, связанный с изменчивостью рыночной конъюнктуры, риск независящий от субъекта и не регулируемый им. Определяется внешними обстоятельствами и одинаков для однотипных субъектов. Систематические риски
подразделяются на:
непредсказуемые меры регулирования в сферах законодательства,
ценообразования, нормативов, рыночных конъюнктур природные катастрофы и бедствия
преступления
политические изменения
По отношению к
проекту как
замкнутой системе
Внешние риски
риски, связанные с нестабильностью экономического законодательства и текущей экономической ситуации, условий инвестирования и использования прибыли;
внешнеэкономические риски (возможность введения ограничений на торговлю и поставки, закрытия границ и т.п.);
возможность ухудшения политической ситуации, риск неблагоприятных социально-политических изменений в стране или регионе;
возможность природно-климатических условий, стихийных бедствий, изменения;
неправильная оценка спроса, конкурентов и цен на продукцию проекта;
колебания рыночной конъюнктуры, валютных курсов и т.п.;
Внутренние риски
неполнота или неточность проектной документации (затраты, сроки реализации проекта, параметры техники и технологии);
производственно-технологический риск (аварии и отказы оборудования, производственный брак и т.п.);
риск, связанный с неправильным подбором команды проекта;
неопределенность целей, интересов и поведения участников проекта;
риск изменения приоритетов в развитии предприятия и потери поддержки со стороны руководства;
риск несоответствия существующих каналов сбыта и требований к сбыту продукции проекта;
неполнота или неточность информации о финансовом положении и деловой репутации предприятий-участников (возможность неплатежей, банкротств, срывов договорных обязательств)
По результирующим
потерям или доходам

динамические — риски непредвиденных изменений стоимостных оценок проекта вследствие изменения первоначальных управленческих решений, а также изменения рыночных или политических обстоятельств. Могут вести как к потерям, так и к дополнительным доходам;
статические — риски потерь реальных активов вследствие нанесения ущерба собственности или неудовлетворительной организации. Могут вести только к потерям Внешние риски по степени предсказуемости
Непредсказуемые
Макроэкономические риски, в том числе:
неожиданные меры государственного регулирования в сферах материально-технического снабжения, охраны окружающей среды, проектных нормативов, производственных нормативов, землепользования, экспорта-импорта, ценообразования, налогообложения;
нестабильность экономического законодательства и текущей экономической ситуации;
изменение внешнеэкономической ситуации (возможность введения ограничений на торговлю и поставки, закрытия границ и т.п.);
политическая нестабильность, риск неблагоприятных социально-политических изменений;
неполнота или неточность информации о динамике технико-экономических показателей;
колебания рыночной конъюнктуры, цен, валютных курсов и т.п.; неопределенность
природно-климатических условий, возможность стихийных бедствий.
Экологические риски (природные катастрофы), в том числе:
наводнения;
землетрясения;
штормы;
климатические катаклизмы и др.
Социально-опасные риски и риски, связанные с преступлениями, в том числе:
вандализм;
саботаж;
терроризм.
Риски, связанные с возникновением непредвиденных срывов, в том числе:
в создании необходимой инфраструктуры;
из-за банкротства подрядчиков по проектированию, снабжению, строительству и т.д.;
в финансировании;
в производственно-технологической системе (аварии и отказ оборудования, производственный брак и т.п.);
в получении исчерпывающей или достоверной информации о финансовом положении и деловой репутации предприятий-участников (возможность неплатежей, банкротств, срывов договорных обязательств)
Предсказуемые:
Рыночный риск, связанный:
с ухудшением возможности получения сырья и повышением его стоимости;
с изменением потребительских требований;
с усилением конкуренции;
с потерей позиций на рынке;
с нежеланием покупателей соблюдать торговые правила;
Операционные риски, вызванные:
невозможностью поддержания рабочего состояния элементов проекта;
нарушением безопасности;
отступлением от целей проекта
Таблица 3
Виды потерь и рисков[4]Трудовые потери
Потери фондов времени, в том числе и рабочих, вызванные случайными,
неопределенными обстоятельствами Финансовые потери Прямой денежный ущерб, связанный с непредусмотренными платежами; выплатой штрафов, уплатой дополнительных на-I логов, потерей денежных средств и ценных бумаг и неполучением денег из предусмотренных источников Особые виды потерь
Связанные с инфляцией, изменением валютного курса, изъятием средств
(дополнительных средств в республиканский, местный бюджеты) Потери времени Замедление процесса предпринимательства по сравнению с плановым Социальные потери Ущерб здоровью и жизни людей, окружающей среде, престижу организации, имиджу участников Нежизнеспособность проекта Уверенность в том, что предполагаемые доходы от проекта будут достаточными для покрытия всех видов затрат Налоговый риск Отсутствие полной гарантии на налоговую скидку из-за увеличения срока исполнения проекта Риск недоплаты задолженностей Временное снижение дохода из-за краткосрочного падения спроса на производимый продукт, либо снижения цены на него
Риск незавершенного
строительства Отсутствие полных гарантий на завершение строительного объекта
Определяющие
потери и риски Если в числе рассматриваемых потерь выделяется один вид, который либо по величине, либо по вероятности возникновения заведомо подавляет остальные, то при количественной оценке уровня рисков в расчет можно принимать только этот вид потерь
Случайные и
систематические
виды потерь
Систематические виды потерь включаются и учитываются во всех видах расчетов проекта. Как неизбежные расходы и при определении рисков прогнозируются потери только от случайных событий. Случайное развитие событий может привести к повышению или снижению затрат. При анализе рисков следует учитывать только ту часть случайных факторов, которые вызывают потери
Глава 2. Анализ проектных рисков2.1 Сущность анализа рисков проекта
Анализ проектных рисков начинается с их классификации и идентификации,то есть с их качественного описания и определения — какие виды рисков свойственныконкретному проекту в данном окружении при существующих экономических, политических,правовых условиях.
Анализ проектных рисков подразделяется накачественный (описание всех предполагаемых рисков проекта, а также стоимостнаяоценка их последствий и мер по снижению) и количественный (непосредственныерасчеты изменений эффективности проекта в связи с рисками).
Анализ проектных рисков базируется на оценках рисков, которыезаключаются в определении величины (степени) рисков. Методы определения критерияколичественной оценки рисков включают:
1. статистические методы оценки, базирующиеся на методах математическойстатистики, т.е. дисперсии, стандартном отклонении, коэффициенте вариации. Для примененияэтих методов необходим достаточно большой объем исходных данных, наблюдений;
2. методы экспертных оценок, основанные на использовании знанийэкспертов в процессе анализа проекта и учета влияния качественных факторов;
3. методы аналогий, основанные на анализе аналогичных проектови условий их реализации для расчета вероятностей потерь. Данные методы применяютсятогда, когда есть представительная база для анализа и другие методы неприемлемыили менее достоверны, данные методы широко практикуются на Западе, поскольку в практикеуправления проектами практикуются оценки проектов после их завершения и накапливаетсязначительный материал для последующего применения;
4. комбинированные методы включают в себя использование сразунескольких методов.
Используются также методыпостроения сложных распределений вероятностей (дерева решений), аналитические методы(анализ чувствительности, анализ точки безубыточности и пр.), анализ сценариев.
Анализ рисков — важнейшийэтап анализа инвестиционного проекта.
В рамках анализа решаетсязадача согласования двух практически противоположных стремлений — максимизации прибылии минимизации рисков проекта.
Результатом анализа рисковдолжен являться специальный раздел бизнес-плана проекта, включающий описание рисков,механизма их взаимодействия и совокупного эффекта, мер по защите от рисков, интересоввсех сторон в преодолении опасности рисков; оценку выполненных экспертами процедуранализа рисков, а также использовавшихся ими исходных данных; описание структурыраспределения рисков между участниками проекта по контракту с указанием предусмотренныхкомпенсаций за убытки, профессиональных страховых выплат, долговых обязательстви т.п.; рекомендации по тем аспектам рисков, которые требуют специальных мер илиусловий в страховом полисе.2.2 Качественный анализ рисков
Одним из направлений анализа рисков инвестиционного проектаявляется качественный анализ или идентификация рисков.
Следует отметить, что качественный анализ инвестиционныхрисков предполагает количественный его результат, т.е. процесс проведения качественногоанализа проектных рисков должен включать не только описание конкретных видов рисковданного проекта, выявление возможных причин их возникновения, анализа предполагаемыхпоследствий их реализации и предложений по минимизации выявленных рисков, но и стоимостнуюоценку всех этих минимизирующих риски конкретного проекта мероприятий.
Качественный анализ проектных рисков проводится на стадииразработки бизнес-плана, а обязательная комплексная экспертиза инвестиционного проектапозволяет подготовить обширную информацию для анализа его рисков.
Первым шагом идентификации рисков является конкретизацияклассификации рисков применительно к разрабатываемому проекту. Смысл классификациирисков состоит в том, что для анализа, оценки и, в конце концов, управления рискамипервоначально необходимо идентифицировать возможные риски применительно к конкретномупроекту, тогда как такая важная работа, как поиск причин их возникновения или описаниевозможных последствий их осуществления, разработка компенсирующих или минимизирующихриски мероприятий и получение полной стоимостной оценки всех показателей, можетпроводиться на последующих этапах.
В теории рисков различают понятия фактора (причины), видарисков и вида потерь (ущерба) от наступления рисковых событий.
Подфакторами (причинами) рисков понимают такие незапланированныесобытия, которые могут потенциально осуществиться и оказать отклоняющее действиена намеченный ход реализации проекта, или некоторые условия, вызывающее неопределенностьисхода ситуации. При этом некоторые из указанных событии можно было предвидеть,а другие не представлялось возможным предугадать.
Такими факторами могут являться непосредственно хозяйственнаядеятельность; деятельность самого предпринимателя; недостаток информации о состояниивнешней среды, оказывающей влияние на результат проектной деятельности.
Основные факторы рисков для инвестиционных проектов включают:
ошибки в проектно-сметной документации;
недостаточную квалификацию специалистов;
форс-мажорные обстоятельства (природные, экономические, политические);
нарушение сроков поставок;
низкое качество исходных материалов, комплектации, технологическихпроцессов, продукции и пр.;
нарушение условий контрактов, разрыв контракта.
Основнымирезультатами качественного анализа рисков являются:
выявлениеконкретных рисков проекта и порождающих их причин,
анализ и стоимостнойэквивалент гипотетических последствий возможной реализации отмеченных рисков,
предложениемероприятий по минимизации ущерба и, наконец, их стоимостная оценка. Кроме того,на этом этапе определяются граничные значения (минимум и максимум) возможного изменениявсех факторов (переменных) проекта, проверяемых на риски.2.3 Количественный анализ рисков
Математический аппаратанализа рисков опирается на методы теории вероятностей, что обусловлено вероятностнымхарактером неопределенности и рисков. Задачи количественного анализарисков разделяются на три типа:
1. прямые, в которых оценка уровня рисков происходит на основании априори известнойвероятностной информации;
2. обратные, когда задается приемлемый уровень рисков и определяются значения(диапазон значений) исходных параметров с учетом устанавливаемых ограничений наодин или несколько варьируемых исходных параметров;
3. задачи исследования чувствительности, устойчивости результативных, критериальныхпоказателей по отношению к варьированию исходных параметров (распределению вероятностей,областей изменения тех или иных величин и т.п.). Это необходимо в связи с неизбежнойнеточностью исходной информациии отражает степень достоверности полученных при анализепроектных рисков результатов.
Количественный анализпроектных рисков производится на основе математических моделей принятия решенийи поведения проекта, основными из которых являются:
стохастические (вероятностные)модели;
лингвистические (описательные)модели;
нестохастические (игровые,поведенческие) модели.
В табл.4 приведена характеристиканаиболее используемых методов анализа рисков[5]табл.4
 
Вероятностные методы оценки рисковМетод
Характеристика метода Вероятностный анализ Предполагают, что построение и расчеты по модели осуществляются в соответствии с принципами теории вероятностей. Экспертный анализ рисков Метод применяется в случае отсутствия или недостаточного объема исходной информации и состоит в привлечении экспертов для оценки рисков. Отобранная группа экспертов оценивает проект и его отдельные процессы по степени рисков Метод аналогов Метод используется, если внутренняя и внешняя среда проекта и его аналогов имеет достаточно сходимость по основным параметрам. Анализ показателей предельного уровня Определение степени устойчивости проекта по отношению к возможным изменениям условий его реализации Анализ чувствительности проекта Метод позволяет оценить, как изменяются результирующие показатели реализации проекта при различных значениях заданных переменных, необходимых для расчета Анализ сценариев развития проекта Метод предполагает разработку нескольких вариантов развития проекта и их сравнительную оценку Метод построения деревьев решений проекта Предполагает пошаговое разветвление процесса реализации проекта с оценкой рисков, затрат, ущерба и выгод Имитационные методы Основные их преимущества — прозрачность всех расчетов, простота восприятия и оценки результатов анализа проекта всеми участниками процесса планирования. В качестве одного из серьезных недостатков этого способа — существенные затраты на расчеты, связанные с большим объемом выходной информации.
Вероятностные методы основываются на знании количественных характеристикрисков, сопровождающих реализацию аналогичных проектов, и учете специфики отрасли,политической и экономической ситуации. В рамках вероятностных методов можно проанализироватьи оценить отдельные виды инвестиционных рисков. В то же время два других метода- определение критических точек и анализ чувствительности — дают лишь общее представлениеоб устойчивости проекта к изменениям заложенных в него па Риск, связанный с проектом,характеризуется тремя факторами: событие, связанное с риском; вероятность рисков;сумма, подвергаемая риску. Чтобы количественно оценить риски, необходимо знать всевозможные последствия принимаемого решения и вероятность последствий этого решения.Выделяют два метода определения вероятности.
/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>Объективный методопределении явероятности основан на вычислении частоты, с которой происходятнекоторые события. Частота при этом рассчитывается на основе фактических данных.Так, например, частота возникновения некоторого уровня потерь А в процессе реализацииинвестиционного проекта может быть рассчитана по формуле:
 
f (A)=n (A) /n;
где; f — частота возникновения некоторого уровня потерь;
n (A) — число случаев наступления этого уровня потерь;
n — общее число случаев в статистической выборке, включающеекак успешно осуществленные, так и неудавшиеся инвестиционные проекты.
Субъективная вероятностьявляется предположением относительно определенного результата, основывающемсяна суждении или личном опыте оценивающего, а не на частоте, с которой подобный результатбыл получен в аналогичных условиях.
Важными понятиями, применяющимисяв вероятностном анализе рисков являются />/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>понятия альтернативы, состояниясреды, исхода.
/>Альтернатива — это последовательностьдействий, направленных на решение некоторой проблемы. Примеры альтернатив: приобретатьили не приобретать новое оборудование.
Состояние среды- ситуация, на которую лицо, принимающее решение, не может оказывать влияние(например, благоприятный или неблагоприятный рынок, климатические условия и т.д.).
Исходы (возможныесобытия) возникают в случае, когда альтернатива реализуется в определенномсостоянии среды. Это некая количественная оценка, показывающая последствия определеннойальтернативы при определенном состоянии среды (например, величина прибыли, величинаурожая и т.д.).
Типы моделей при принятиирешений
1. Принятие решений в условиях определенности — лицо, принимающее решение (ЛПР), точно знает последствия и исходы любой альтернативыили выбора решения.
2. Принятие решений в условиях рисков — ЛПРзнает вероятности наступления исходов или последствий для каждого решения.
3. Принятие решения в условиях неопределенности — ЛПР не знает
Если имеет место неопределенность(т.е. существует возможность отклонения будущего дохода от его ожидаемой величины,но невозможно даже приблизительно указать вероятности наступления каждого возможногорезультата), то выбор альтернативы инвестирования может быть произведен на основеодного из трех критериев:
1. Критерий MAXIMAX (критерий оптимизма). Определяетальтернативу, максимизирует максимальный результат для каждой альтернативы
J=maxmaxfkj
Где; fkj — оценка j-ой альтернативыпри k-м варианте ситуации.
2. Критерий MAXIMIN (критерий пессимизма). Определяетальтернативу, максимизирует минимальный результат для каждой альтернативы
J=maxminfkj
3. Критерий безразличия. Выявляет альтернативу с максимальным средним результатом(при этом действует не гласное предположение, что каждое из возможных состоянийсреды может наступить с равной вероятностью, в результате выбирается альтернатива,дающая максимальную величину математического ожидания). Например, решение о капиталовложенияхвряд ли будет принято в условиях полной неопределенности, так как инвестор приложитмаксимум усилий для сбора необходимой информации. По мере осуществления проектак инвестору поступает дополнительная информация об условиях реализации проекта и,таким образом, ранее существовавшая неопределенность «снимается». Приэтом информация, касающаяся проекта, может быть как выражена, так и не выраженав вероятностных законах распределения. Итак, в этом случае:
– известны (предполагаются) исходы или последствия каждого решения овыборе варианта инвестирования;
– известны вероятности наступления определенных состояний среды.
На основе вероятностейрассчитываются стандартные характеристики рисков:
1. Математическое ожидание (среднее ожидаемое значение) — средневзвешенноевсех возможных результатов, где в качестве весов используются вероятности их достижения.
/>
где xj — результат (событие или исход, например величинадохода);
pj — вероятность получения результата xj.
2. Дисперсия — средневзвешенное суммы квадратов отклонений случайнойвеличины от ее математического ожидания (т.е. отклонений действительных результатовот ожидаемых) — мера разброса:
/>
3. Коэффициент вариации — служит относительной мерой рисков:
/>
4. Коэффициент корреляции — показывает связь между переменными, состоящуюв изменении средней величины одного из них в зависимости от изменения другого:
/>
где Cov (xl,x2) =E [ (xl-Exl) (x2-Ex2)].
Положительный коэффициент корреляции означает положительную связьмежду величинами, и, чем ближе к единице, тем сильнее эта связь. R=l означает, чтосвязь между переменными линейная.
При проведении анализа проектных рисков сначала определяютсявероятные пределы изменения всех его «рисковых» факторов (или критическихпеременных), а затем проводятся последовательные проверочные расчеты при допущении,что переменные случайно изменяются в области своих допустимых значений. На основаниирасчетов результатов проекта при большом количестве различных обстоятельств анализрисков позволяет оценить распределение вероятности различных вариантов проекта иего ожидаемую ценность (стоимость).
Экспертный анализ рисков.
Экспертный анализ рисков применяют на начальных этапах работыс проектом в случае, если объем исходной информации является недостаточным для количественнойоценки эффективности (погрешность результатов превышает 30%) и рисков проекта.
Достоинствами экспертного анализа рисков являются: отсутствиенеобходимости в точных исходных данных и дорогостоящих программных средствах, возможностьпроводить оценку до расчета эффективности проекта, а также простота расчетов. Косновным недостаткам следует отнести: трудность в привлечении независимых экспертови субъективность оценок.
Эксперты, привлекаемые для оценки рисков, должны:
­ иметь доступ ко всей имеющейся в распоряжении разработчика информациио проекте;
­ иметь достаточный уровень креативности мышления;
­ обладать необходимым уровнем знаний в соответствующей предметной области;
­ быть свободными от личных предпочтений в отношении проекта;
­ иметь возможность оценивать любое число идентифицированных рисков.
Алгоритм экспертного анализа рисков:
· по каждому виду рисков определяется предельный уровень, приемлемыйдля организации, реализующей данный проект. Предельный уровень рисков определяетсяпо 100-ой шкале;
· устанавливается, при необходимости, дифференцированная оценка уровнякомпетентности экспертов, являющаяся конфиденциальной. Оценка выставляется по 10-ойшкале;
· риски оцениваются экспертами сточки зрения вероятности наступлениярискового события (в долях единицы) и опасности данных рисков для успешного завершенияпроекта (по 100-ой шкале);
· оценки, проставленные экспертами по каждому виду рисков, сводятсяразработчиком проекта в таблицы. В них определяется интегральный уровень по каждомувиду рисков.
· сравниваются интегральный уровень рисков, полученный в результатеэкспертного опроса, и предельный уровень для данного вида и выносится решение оприемлемости данного вида риска для разработчика проекта.
· в случае, если принятый предельный уровень одного или нескольких видоврисков, ниже полученных интегральных значений, разрабатывается комплекс мероприятий,направленных на снижение влияния выявленных рисков на успех реализации проекта,и осуществляется повторный анализ рисков.
Анализ показателей предельного уровня.
Показатели предельного уровня характеризуют степень устойчивостипроекта по отношению к возможным изменениям условий его реализации. Предельным значениемпараметра для t-oгo года является такое значение, при котором чистая прибыль отпроекта равна нулю. Основным показателем этой группы является точка безубыточности(ТБ) — уровень физического объема продаж на протяжении расчетного периода времени,при котором выручка от реализации продукции совпадает с издержками производства.
Для подтверждения устойчивости проекта необходимо, чтобы значениеточки безубыточности было меньше значений номинальных объемов производства и продаж.Чем дальше от них значение точки безубыточности (в процентном отношении), тем устойчивеепроект. Проект обычно признается устойчивым, если значение точки безубыточностине превышает 75% от номинального объема производства.
/>/>
где Зс — постоянные затраты, размер которых напрямую несвязан с объемом производства продукции, Ц — цена за единицу продукции, 3v– переменные затраты, величина которых изменяется с изменением объема производствапродукции. Ограничения, которые должны соблюдаться при расчете точки безубыточности:
1. Объем производства равен объему продаж.
2. Постоянные затраты одинаковы для любого объема производства.
3. Переменные издержки изменяются пропорционально объему производства.
4. Цена не изменяется в течение периода, для которого определяетсяточка безубыточности.
5. Цена единицы продукции и стоимость единицы ресурсов остаются постоянными.
6. В случае расчета точки безубыточности для нескольких наименований продукции,соотношение между объемами производимой продукции должно оставаться неизменным.
Постоянные и переменныезатраты на проект
Постоянные: Сырье, основные материалы, и комплектующие;энергия на технологические цели; расходы на оплату труда производственных рабочих.
Переменные: Прочие материалы; коммунальные издержки; обслуживаниеи ремонт, административные затраты; затраты на сбыт.
Уровень резерва прибыльности (РП)как доли от планируемого объема продаж (ОП) определяется по формуле:
РП = (ОП — ТБ) /ОП.
Расчет точки безубыточности усложняется при оценке проекта, результатомкоторого является выпуск нескольких видов продукции.
Пример расчета точки безубыточности для этого случая приведенв табл.5. (данные условные)
Таблица 5№ п/п Наименование статьи Продукт «А» Продукт «Б» Продукт «В» Итого 1. Объем продаж, млн. руб. 100 200 700 1000 2. Доля в объеме продаж, % 10 20 70 100 3. Цена за ед., тыс. руб. 2 5 10 – 4. Переменные издержки, млн. руб. 40 120 380 540 5. Доход, млн. руб. 60 80 320 460 6. Уровень дохода от объема продаж, % – – – 46 7. Постоянные издержки, млн. руб. – – – 200 8. Точка безубыточности для производства в целом, млн. руб. (стр.7/стр.6) – – – 434 9. Точка безубыточности по видам продукции, млн. руб. (стр.2хстр.8) 43,4 86,8 303,8 434 10. Точка безубыточности по видам продукции, штук (стр.9х1000/стр.3) 21 700 17 360 30 380 –
Анализ чувствительности.
Анализ чувствительности (уязвимости) заключается в оценкевлияния изменения исходных параметров проекта на его конечные характеристики, вкачестве которых, обычно, используется внутренняя норма прибыли или NPV.Техника проведения анализа чувствительности состоит в изменении выбранных параметровв определенных пределах, при условии, что остальные параметры остаются неизменными.Чем больше диапазон вариации параметров, при котором NPV (ЧДД) или нормаприбыли остается положительной величиной, тем устойчивее проект.
Анализ чувствительности проекта позволяет оценить, как изменяютсярезультирующие показатели реализации проекта при различных значениях заданных переменных,необходимых для расчета. Этот вид анализа позволяет определить наиболее критическиепеременные, которые в наибольшей степени могут повлиять на осуществимость и эффективностьпроекта.
В качестве варьируемых исходныхпеременных принимают:
объем продаж; цену за единицупродукции; инвестиционные затраты или их составляющие; график строительства; операционныезатраты или их составляющие; срок задержек платежей: уровень инфляции; процент позаймам, ставку дисконта и др.
В качестве результирующих показателей реализации проектамогут выступать:
показатели эффективности(чистый дисконтированный доход, внутренняя норма доходности, индекс доходности,срок окупаемости, рентабельность инвестиций); ежегодные показатели проекта (балансоваяприбыль, чистая прибыль, сальдо накопленных реальных денег).
При относительном анализечувствительности сравнивается относительное влияние исходных переменных (при ихизменении на фиксированную величину, например, на 10%) на результирующие показателипроекта. Этот анализ позволяет определить наиболее существенные для проекта исходныепеременные; их изменение должно контролироваться в первую очередь.
Абсолютный анализ чувствительностипозволяет определить численное отклонение результирующих показателей при изменениизначений исходных переменных. Значения переменных, соответствующие нулевым значениямрезультирующих показателей, соответствуют рассмотренным выше показателям предельногоуровня.
Результаты анализа чувствительностиприводятся в табличной или графической формах. Последняя является более нагляднойи должна применяться в презентационных целях.
Анализ сценариев развития проекта.
Анализ сценариев развития проектапозволяет оценить влияние на проект возможного одновременного изменения несколькихпеременных через вероятность каждого сценария.
Этот вид анализа может выполняться как с помощью электронныхтаблиц (например, Microsoft Excel), так и с применением специальных компьютерныхпрограмм, позволяющих использовать методы имитационного моделирования.
Каждому сценарию должны соответствовать:
· набор значений исходных переменных;
· рассчитанные значения результирующих показателей;
· некоторая вероятность наступления данного сценария, определяемая экспертнымпутем.
В результате расчета определяются средние (с учетом вероятностинаступления каждого сценария) значения результирующих показателей.
Метод построения дерева решений проекта.
В случае небольшого числа переменных и возможных сценариев развитияпроекта для анализа рисков можно также воспользоваться методом дерева решений.Преимущество данного метода — в его наглядности. Последовательность сбора данныхдля построения дерева решений при анализе рисков включает следующие шаги:
· определение состава и продолжительности фаз жизненного цикла проекта;
· определение ключевых, событий, которые могут повлиять на дальнейшееразвитие проекта;
· определение времени наступления ключевых событий;
· формулировка всех возможных решений, которые могут быть приняты врезультате наступления каждого ключевого события;
· определение вероятности принятия каждого решения;
· определение стоимости каждого этапа осуществления проекта (стоимостиработ между ключевыми событиями).
На основании полученных данных строится дереворешений. Его узлыпредставляют собой ключевые события, а стрелки, соединяющие узлы, — проводимые работыпо реализации проекта. Кроме того, на дереве решений приводится информация относительновремени, стоимости работ и вероятности принятия того или иного решения.
В результате построения дерева решений определяется вероятностькаждого сценария развития проекта, эффективность по каждому сценарию, а также интегральнаяэффективность проекта. Положительная величина показателя эффективности проекта(например, чистого дисконтированного дохода) указывает на приемлемую степень рисков,связанного с осуществлением проекта.
ПРИМЕР: Компания «XXX»собирается инвестировать средства в производство роботов />/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>для использования в космическихисследованиях. Инвестиции в данный проект производятся в три этапа.
1-й этап. В начальный момент времени t=0 необходимопотратить $500тыс. долл. на проведение маркетингового исследования рынка.
2-й этап. Если в результате исследования будетвыяснено, что потенциал рынка достаточно высок, то компания инвестирует еще $1,000тыс. долл. на разработку и создание опытных образцов робота. Опытные образцы должныбыть предложены к рассмотрению/> инженерамв центре космических исследований, которые решают вопрос о размещении заказа у даннойкомпании.
3-й этап. Если реакция инженеров благоприятная,то в момент времени t=2 компания начинает строительство нового предприятия по производствуданного робота. Строительство такого предприятия требует затрат в $10,000 тыс. долл.Если данная стадия будет реализована, то по оценкам менеджеров проект будет генерироватьпритоки наличности в течение четырех лет. Величина этих потоков наличности будетзависеть от того, насколько хорошо этот робот будет принят на рынке.
/>
В этом примере мы предполагаем, что очередное решение об инвестированиипринимается компанией в конце каждого года. Каждое «разветвление» обозначаетточку принятия решения, либо очередной этап. Число в круглых скобках, записанноеслева от точки принятия решения, представляет собой чистые инвестиции. В интервалес третьего по шестой годы (с t=3 пo t=6) показаны притоки наличности, которые генерируютсяпроектом.
Например, если компания решает реализовывать проект в точке t=0,то она должна потратить 500 тыс.долл. на проведение маркетингового исследования.Менеджеры компании оценивают вероятность получения благоприятного результата в 80%,и вероятность получения неблагоприятного результата в 20%. Если проект будет остановленна этой стадии, то издержки компании составят 500 тыс. долл.
Если по результатам маркетингового исследования компания приходитк оптимистическому заключению о потенциале рынка, то в момент времени t=1 необходимопотратить еще 1,000 тыс. долл. На изготовление экспериментального варианта робота.Менеджеры компании оценивают вероятность положительного исхода в 60%, а вероятностьотрицательного исхода в 40%.
Если инженеров центра космических исследований устраивает даннаямодель робота, тогда компания в момент времени t=2 должна инвестировать 10 000 тыс.долл. для постройки завода и начала производства. Менеджеры компании оценивают вероятностьтого, что в центре космических исследований воспримут такую модель благожелательнов 60%и вероятность противоположного исхода в 40% (что приведет к прекращению реализациипроекта).
Если компания приступает к производству робота, то операционныепотоки наличности в течение четырехлетнего срока жизни проекта будут зависеть оттого, насколько хорошо продукт будет «принят» рынком. Вероятность того,что продукт будет хорошо «принят» рынком составляет 30% и в этом случаечистые притоки наличности должны составлять около 10 000 тыс. долл. в год. Вероятностьтого, что притоки наличности будут составлять около 4 000 тыс.долл.и 2 000 тыс.долл. в год, равна 40% и 30% соответственно. Эти ожидаемые потоки наличности показанына нашем рисунке с третьего года по шестой.
Совместная вероятность, подсчитанная на выходе данной схемы,характеризует ожидаемую вероятность получения каждого результата.
/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>/>Предположим, что ставка ценыкапитала компании при реализации данного проекта составляет 11,5%, и по оценкамфинансовых менеджеров компании реализация данного проекта имеет риски, равные рискамреализации типичного «среднего» проекта компании.
Затем, умножая полученные значения чистой приведенной стоимостина соответствующие значения совместной вероятности, мы получим ожидаемую чистуюприведенную стоимость инвестиционного проекта.
Поскольку ожидаемая чистая приведенная стоимость проекта получиласьотрицательной, то компания должна отвергнуть этот инвестиционный проект. Однакона самом деле, вывод не так однозначен. Необходимо также учесть возможность отказакомпании от реализации данного проекта на определенном этапе или стадии, что приводитк существенному изменению одной из ветвей дерева решений.
Издержки отказа от реализации проекта значительно сокращаются,если компания имеет альтернативу для использования активов проекта. Если бы в нашемпримере, компания могла бы использовать оборудование для производства принципиальноиного вида роботов, тогда бы проект по производству роботов для космических нуждмог быть ликвидирован с большей легкостью, следовательно, риски реализации проектабыли бы меньше.
Глава 3. Способы снижения степени рисков
Понимание природы инвестиционного риска и его количественнаяоценка не всегда позволяют эффективно управлять долгосрочными инвестициями. На первомместе стоят способы методы непосредственного воздействия на уровень риска цельюего максимального снижения, повышения безопасности финансовой устойчивости предприятия.
Действия по снижению риска ведутся в двух направлениях:
· Избежание появления возможных рисков;
· Снижение воздействия риска на результаты производственно-финансовойдеятельности.
Первое направление заключается в попытке избежать любого возможногодля фирмы риска. Решение об отказе от риска может быть вынесено на стадии принятиярешения, а также путем отказа от какого-то вида деятельности, в которой фирма ужеучаствует. К избежанию появления возможных рисков относится отказ от использованияв высоких объемах заемного капитала (достигается избежание финансового риска), отказот чрезмерного использования инвестиционных активов в низколиквидных формах (избежаниериска снижения ликвидности). Данное направление снижения риска наиболее простоеи радикальное. Оно позволяет полностью избежать возможных потерь, но и не дает возможностиполучить тот объем прибыли, который связан с рискованной деятельностью.
Для того чтобы снизить влияние рисков, есть два взаимодополняющихпути:
· Меры, обеспечивающие выполнение контрактных обязательств на стадиизаключения контрактов;
· Контроль управленческих решений в процессе реализации проекта.
Первый путь в мировой практике осуществляется выбором следующихвариантов действий:
– Страхование;
– Обеспечение (в случае кредитного договора) в форме залога, гарантии,поручительства, неустойки или удержания имущества должника;
– Постадийное разделение процесса утверждения ассигнований проекта;
– Диверсификация инвестиций.
Способы снижения проектного риска
Одним из наиболее важных способов снижения инвестиционного риска- диверсификация, например распределение усилий предприятия между видамидеятельности, результаты которых непосредственно не связаны между собой. Для сниженияриска желательно планировать производство таких товаров или услуг, спрос на которыеизменяется в противоположных направлениях.
Распределение проектного риска между участниками проектаявляется эффективным способом его снижения, он основан на частичной передаче рисковпартнерам по отдельным инвестиционным ситуациям. Логичнее всего при этом сделатьответственным за конкретный вид риска того из участников, который обладает возможностьюточнее и качественнее рассчитывать и контролировать риск.
При строительстве объекта предприятие может передать подрядчикамчасть проектных рисков, связанных, например, с невыполнением календарного планастроительно-монтажных работ, низким качеством этих работ, хищением переданных имстроительных материалов и др. Распределение риска учитывается при разработке финансовогоплана проекта и оформляется контрактными документами.
· Возможным способом снижения риска является его страхование, которое,по существу, состоит в передаче определенных рисков страховой компании. Зарубежнаяпрактика страхования использует полное страхование инвестиционных проектов. Условияроссийской действительности позволяют пока только частично страховать риски проекта:здания, оборудование, персонал, некоторые экстремальные ситуации.
Резервирование средств на покрытие непредвиденных расходов- один из наиболее распространенных способов снижения риска инвестиционного проекта.Оно предусматривает установление соотношения между потенциальными рисками, изменяющимистоимость проекта, и размером расходов, связанных с преодолением нарушений в ходеего реализации.
Лимитирование как способ снижения рисков заключается вустановлении фирмой предельно допустимой суммы средств на выполнение определенныхопераций (или стадий проекта), в случае потери которых это существенно не отразитсяна финансовом состоянии предприятия. Лимитирование применяется банками при выдачессуд, промышленными предприятиями — при продаже товаров в кредит.
Важную роль в снижении рисков инвестиционного проекта играетприобретение дополнительной информации. Цель такого приобретения — уточнениенекоторых параметров проекта, повышение уровня надежности и достоверности исходнойинформации, что позволит снизить вероятность принятия неэффективного решения. Способыполучения дополнительной информации включают ее приобретение у других организаций(предприятий, научно-исследовательских и научных организаций, консалтинговых фирми т.д.), проведение дополнительного эксперимента и т.д.
Рассматривая все вышесказанное, можно заключить, что в настоящеевремя необходимость оценки рисков инвестиционных проектов уже ни у кого не вызываетсомнений, хотя процесс оценки неточен и часто возникает искушение проигнорироватьсоображения, касающиеся риска, поскольку они туманны. Тем не менее, риск проектаследует оценивать и включать в рассмотрение в процессе принятия инвестиционногорешения. В России в силу исключительно высокой экономической и политической нестабильностиумение анализировать возможные риски приобретает особое значение.
Заключение
Риск в рыночной экономике сопутствуетлюбому управленческому решению. Особенно это относится к инвестиционным решениям,последствия, принятия которых сказываются на деятельности предприятия в течениедлительного периода времени.
Под неопределенностью в инвестиционноманализе понимается возможность разных сценариев реализации проекта, которая возникаетиз-за неполноты или неточности информации об условиях реализации инвестиционногопроекта.
Под риском в инвестиционном анализепонимается вероятность осуществления неблагоприятного события (сценария), а именновероятность потери инвестируемого капитала (части капитала) и/или недополученияпредполагаемого дохода инвестиционного проекта.
Доходность и риск — взаимосвязанныекатегории. Эта взаимосвязь проявляется в том, что более рисковым вариантом вложенийприсуща более высокая доходность, а менее рисковым — низкий, но почти гарантированныйдоход.
В отличие от неопределенности,которая является объективным понятием, понятие риска субъективно. Поэтому каждыйучастник видит в одном и тои же проекте «свои» риски.
Алгоритм действий по учету рискаинвестиционного проекта при принятии решения по нему включает: проведение качественногои количественного анализа проектного риска; оценку финансовой реализуемости и эффективностьпроекта в условиях неопределенности и измеренного риска; разработку мероприятийпо снижению риска рассматриваемого инвестиционного проекта.
Качественный анализ риска осуществляетсяс целью идентифицировать факторы риска, этапы и работы, при выполнении которых рисквозникает, т.е. установить потенциальные области риска, после чего идентифицироватьвсе возможные риски. Цель количественного анализа — количественно определить размерыотдельных рисков и риска проекта в целом. Основными методами количественной оценкириска являются статистический метод; метод аналогий; метод экспертных оценок; комбинированныйметод.
Выбор конкретных методов оценкирисков реального инвестирования определяется рядом факторов, таких как вид инвестиционногориска, полнота и достоверность информационной базы, уровень квалификации информационныхменеджеров и др.
Для снижения риска или вероятностиего проявления используются следующие меры: распределение риска между участниками(соисполнителями) проекта, резервирование средств на непредвиденные расходы; страхование.Наиболее распространенным из этих методов является метод диверсификации.
Список используемой литературы
1. Бочаров В.В. Инвестиции. — СПб.: Питер, 2007. — 288 с.
2. Инвестиционная деятельность: учебное пособие / Н.В. Киселева, Т.В. Боровикова,Г.В. Захарова и др.; под ред. Г.П. Подшиваленко и Н.В. Киселевой. — 2-е изд., стер.- М.: КНОРУС, 2007. — 432 с.
3. Мазур И.И. Управление проектами: Учеб. пособие для студентов, обучающихсяпо специальности «Менеджмент организации» / И.И. Мазур, В.Д. Шапиро, Н.Г.Ольдерогге; Под общ. ред. И.И. Мазура. — 3-е изд. — М.: Омега-Л, 2006. — 664 с.- (Современное бизнес-планирование). — ISBN 5-98119-753-6.
4. Мишин Ю.В. Инвестиции: Уч. пос. для вузов. — М.: КноРус, 2008. — 288 с./>
5. Найденков В.И. Инвестиции: Уч. пособие — М: Приор-издат, 2008. — 176 с./>
6. Нешитой А.С. Инвестиции: Учебник. — М.: Дашков и К, 2007. — 371 с.
7. http://www.fd.ru/
8. http://www.kribel.ru/
9. http://www.cfin.ru/